欧州段ボール大手の発展状況から2023年の紙器業界の動向を見る

欧州段ボール大手の発展状況から2023年の紙器業界の動向を見る

今年、欧州の紙容器包装大手は状況悪化にも関わらず高収益を維持しているが、連勝記録はどこまで続くのだろうか？全体として、2022 年は紙容器包装大手にとって困難な年となるでしょう。エネルギーコストや人件費の上昇を受けて、シュモフィ・カッパ・グループやデスマ・グループなどの欧州トップ企業も紙価格への対応に苦慮している。

ジェフリーズのアナリストによると、2020年以降、欧州では包装紙生産の重要な部分である再生段ボール原紙の価格がほぼ2倍に上昇した。あるいは、リサイクルされたカートンではなく丸太から直接作られたバージン段ボール原紙のコストも同様の推移をたどりました。同時に、コストを重視する消費者はオンラインでの支出を減らしており、その結果、紙容器の需要も減少しています。

注文がフル稼働、カートンの供給が逼迫、包装大手の株価が高騰するなど、かつて新型クラウンの流行によってもたらされた栄光の日々は、すべて終わりました。しかし、たとえそうであっても、これらの企業はこれまで以上に業績を上げています。 Smurfi Kappa は最近、1 月から 9 月末までの利息、税、減価償却費および償却前利益が 43% 増加し、営業利益は 3 分の 1 増加したと報告しました。これは、2022年末まであと4分の1であるにもかかわらず、2022年の売上高と現金利益がすでにパンデミック前の水準を上回っていることを意味する。

一方、英国ナンバーワンの段ボール包装大手デスマは、今年の予想を2023年4月30日まで引き上げ、上半期の調整後営業利益は2019年の3億5,100万ポンドと比較して少なくとも4億ポンドになるはずだと述べた。別の包装大手モンディは、より厄介なロシア事業で未解決の問題が残っているにもかかわらず、基礎利益率を3パーセントポイント引き上げ、今年上半期の利益を2倍以上に拡大した。

デスマ社の10月の取引最新情報には詳細はほとんどなかったが、「同等の段ボール箱の数量が若干少ない」と言及されていた。同様に、スマーフ カッパの力強い成長は、より多くの箱を販売した結果ではありません。同社の段ボール箱の売上高は、2022 年の最初の 9 か月間横ばいでしたが、第 3 四半期には 3% 減少しました。それどころか、これらの巨大企業は製品の価格を引き上げることで企業の利益を増やしています。

また、出来高も改善していないようだ。今月の決算発表で、Smurfi Kappa CEO の Tony Smurphy 氏は次のように述べています。ピックアップ中。もちろん、英国やドイツなどの一部の市場はここ2、3カ月間横ばいであったと思います。」

ここで疑問が生じます。2023 年の段ボール業界はどうなるでしょうか?段ボールに対する市場と消費者の需要が横ばいになり始めた場合、段ボールメーカーはより高い利益を得るために値上げを続けることができるでしょうか?アナリストらは、困難なマクロ背景と国内で報告されたカートン出荷の低迷を考慮して、スマーフカッパの最新情報に満足した。同時に、スマーフィー・カッパは、グループが「昨年に比べて非常に強力であり、私たちが常に持続不可能だと考えてきたレベル」であると強調した。

しかし、投資家は非常に懐疑的です。スマーフィー・カッパの株価はパンデミックの最盛期に比べて25％下落し、デスマールの株価は31％下落した。誰が正しいですか？成功は、カートンやボードの売上だけでは決まりません。ジェフリーズのアナリストらは、マクロ需要の低迷を考慮すると、再生段ボール原紙の価格は下落すると予測しているが、同時に、古紙やエネルギーのコストも下がっていると強調している。これは、包装材の製造コストも下がっていることを意味するからである。

「私たちの考えでは、見落とされがちなことは、コストの削減は収益を大幅に押し上げる可能性があり、最終的には段ボール箱メーカーにとって、コスト削減の恩恵は箱の価格の低下の可能性を犠牲にすることになるということです。これは、下降途中でより粘着性が高くなることが以前に示されています（3〜6か月の遅れ）。全体として、低価格設定による収益の逆風は、収益によるコストの逆風によって部分的に相殺されます。」ジェフリーズ・セイのアナリスト。

同時に、要件の問題自体は完全に単純ではありません。電子商取引と景気減速は段ボール会社の業績にいくらかの脅威をもたらしているが、これらのグループの売上高の最大のシェアは他の事業によることが多い。 Desma では、収益の約 80% が主にスーパーマーケットで販売される商品である急速消費財 (FMCG) から得ており、Smurfi Kappa のカートン包装の約 70% が FMCG 顧客に供給されています。最終市場が発展するにつれて、これは回復力があることが証明されるはずであり、デスマ氏はプラスチック代替品などの分野での良好な成長を指摘しています。

そのため、需要は変動していますが、特に新型コロナウイルス感染症のパンデミックで大きな打撃を受けた産業用顧客の戻りを考慮すると、一定の水準を下回る可能性は低いと考えられます。これは、航空、エンジニアリング、ホスピタリティ顧客の回復がオンライン ショッピングの低迷を補って余りあるもので、2022 年上半期の収益が 14% 増加したと述べたマクファーレン (MACF) の最近の業績によって裏付けられています。

段ボール梱包業者もパンデミックを利用してバランスシートを改善しようとしている。スマーフィー・カッパの最高経営責任者（CEO）トニー・スマーフィー氏は、同社の資本構成は当社の歴史の中で「これまで見た中で最高の位置にある」と強調し、負債／償却前利益の倍率は1.4倍未満だった。デスマーの最高経営責任者マイルズ・ロバーツ氏も9月にこれに同調し、同グループの負債／償却前利益の比率が1.6倍に低下し、「ここ数年で最も低い比率の一つ」になったと述べた。

これらすべてを総合すると、一部のアナリストは、特にFTSE 100パッカーに関して市場が過剰反応しており、償却前利益のコンセンサス予想よりも20％も低く織り込んでいると考えていることを意味している。同社のバリュエーションは確かに魅力的で、デスマの予想PERは5年平均11.1倍に対しわずか8.7倍、シュマーフ・カッパの予想PERは5年平均12.3倍に対し10.4倍となっている。多くは、2023年も驚きを与え続けることができると投資家を説得できる同社の能力にかかっています。